(相關(guān)資料圖)

江西威爾高電子股份有限公司（下稱：威爾高）主要從事印制電路板的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，其產(chǎn)品主要是雙面板、多層板，廣泛應(yīng)用于工業(yè)控制、顯示、消費(fèi)電子、通訊設(shè)備等領(lǐng)域。

經(jīng)過多年的發(fā)展，目前，我國(guó)PCB行業(yè)生產(chǎn)廠商眾多，市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)較為激烈，行業(yè)整體集中度較低，國(guó)內(nèi)PCB龍頭公司“鵬鼎控股(行情002938,診股)”市場(chǎng)占有率僅為11.70%。同時(shí)，PCB行業(yè)下游行業(yè)市場(chǎng)化程度較高、客戶數(shù)量眾多、分布領(lǐng)域廣泛，PCB企業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)主要集中在品質(zhì)穩(wěn)定性、產(chǎn)品交期、價(jià)格等方面。

公開消息顯示，威爾高擬沖刺創(chuàng)業(yè)板IPO上市，上市委將于3月1日審議其首發(fā)事項(xiàng)。據(jù)華聲財(cái)報(bào)分析，威爾高存在業(yè)績(jī)?cè)鏊佼惛摺U料銷售高毛利存疑等問題。

一

營(yíng)收增幅異常，與多項(xiàng)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)相背離甚至矛盾

據(jù)招股書，2019年、2020年、2021年和2022年1-6月（下稱：報(bào)告期），威爾高營(yíng)業(yè)收入分別為3.31億元、5.24億元、8.61億元和 4.42億元，扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)分別為-170.88萬元、1767.99萬元、5624.07萬元和4383.3萬元。

值得關(guān)注的是，威爾高在2019年度至2021年度實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)“三連跳”，即從2019年扣非凈利潤(rùn)為負(fù)到2020年實(shí)現(xiàn)扭負(fù)為正，再?gòu)?020年不足1800萬元的扣非凈利潤(rùn)暴漲318%，在2021年實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)超過5000萬元的驚人成績(jī)！

基于如此大的業(yè)績(jī)?cè)龇?，不禁引人深慮：這樣大幅變動(dòng)的業(yè)績(jī)背后，究竟是源于公司先進(jìn)的經(jīng)營(yíng)理念和豐富的經(jīng)營(yíng)手段，還是其中另有隱情？

1.收入增幅遠(yuǎn)高于行業(yè)增速

據(jù)公開資料，受益于全球PCB產(chǎn)能向中國(guó)大陸轉(zhuǎn)移以及下游蓬勃發(fā)展的電子終端產(chǎn)品制造的影響，中國(guó)大陸PCB行業(yè)整體呈現(xiàn)較快的發(fā)展趨勢(shì)，近年中國(guó)大陸PCB行業(yè)增速高于全球PCB行業(yè)增速：

2018年，中國(guó)大陸PCB行業(yè)產(chǎn)值實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)，增長(zhǎng)率為10.0%；

2019年，在全球PCB總產(chǎn)值下降1.7%的情況下，中國(guó)大陸PCB產(chǎn)值仍實(shí)現(xiàn)了0.7%的增長(zhǎng)；

2020年，中國(guó)大陸PCB行業(yè)產(chǎn)值達(dá)350.54億美元，同比增長(zhǎng)6.4%；

2021年，中國(guó)大陸PCB行業(yè)產(chǎn)值達(dá)436.16億美元，同比增長(zhǎng)24.6%。

從以上報(bào)道中我們能夠看出，PCB行業(yè)雖然始終處于高速發(fā)展時(shí)期，但2019年國(guó)內(nèi)PCB總產(chǎn)值增幅僅0.7%，2020年略微升高但也僅為6.4%，可就是在這樣的大環(huán)境下，威爾高仍然實(shí)現(xiàn)了非同尋常的現(xiàn)象級(jí)的業(yè)績(jī)攀升，2020年，威爾高營(yíng)業(yè)收入從2019年的3.31億元徑直飆升至5.24億元，其營(yíng)收增幅率高達(dá)58.3%。

結(jié)合整體市場(chǎng)情況來看，有點(diǎn)難以言明的古怪，試想：在國(guó)內(nèi)PCB產(chǎn)能龜速增長(zhǎng)的背景下，威爾高是如何在整個(gè)市場(chǎng)不景氣的情況下做到營(yíng)收暴漲、扣非凈利潤(rùn)扭負(fù)為正的呢？

2.收入增幅異高于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手

除了上述與行業(yè)趨勢(shì)相背離外，威爾高的營(yíng)收業(yè)績(jī)與同行業(yè)可比公司也存在著較為顯著的差異。

與同行業(yè)可比公司的營(yíng)業(yè)收入及其變動(dòng)情況（來源：?jiǎn)栐兓貜?fù)）

如上表所示，報(bào)告期內(nèi)，威爾高各期營(yíng)業(yè)收入變動(dòng)率分別為58.32%、64.32%和21.76%；而同行業(yè)可比公司均值分別僅為26.81%、40.40%和16.41%，差異相當(dāng)明顯，甚至在2019年至2021年間，公司營(yíng)收增長(zhǎng)率與同行業(yè)可比公司均值差值兩度超過20%，如此巨大的營(yíng)收業(yè)績(jī)?cè)龇诟?jìng)爭(zhēng)對(duì)手當(dāng)中可謂一騎絕塵！

面對(duì)監(jiān)管層對(duì)此問題的一系列質(zhì)疑，威爾高給出的解釋是“系2019年3月，江西工廠投產(chǎn)，公司月均產(chǎn)能擴(kuò)大、客戶訂單量提升，并開拓了多個(gè)知名客戶，所以營(yíng)業(yè)收入實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng)”。但對(duì)于此番解釋，華聲財(cái)報(bào)卻持懷疑態(tài)度：其一，2019年全球PCB總產(chǎn)能正處于下降趨勢(shì)中，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)形勢(shì)同樣不容樂觀，公司為何選擇在這個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)大幅擴(kuò)大產(chǎn)能？難道不擔(dān)心市場(chǎng)行情持續(xù)低迷，進(jìn)而造成產(chǎn)能過剩問題嗎？其二，對(duì)于監(jiān)管層的問詢，公司只是籠統(tǒng)表述了其產(chǎn)能擴(kuò)增在2019年至2022年1-6月的變動(dòng)情況，并沒有確切到各期的詳細(xì)新增產(chǎn)能，這又是否是在刻意隱瞞呢？

3.收入增幅嚴(yán)重背離下游客戶的需求

據(jù)招股書，威爾高最近三年?duì)I業(yè)收入年均復(fù)合增長(zhǎng)率為61.29%。然而，相較于公司一路高歌的增長(zhǎng)率，給予其營(yíng)收重要支持的前五大客戶卻明顯跟不上威爾高腳步。

前五大客戶的營(yíng)業(yè)收入情況（來源：?jiǎn)栐兓貜?fù)）

參照上表，報(bào)告期內(nèi)，公司前五大客戶彼此之間的營(yíng)收變動(dòng)情況可以說是參差不齊。縱觀2019至2021年，營(yíng)收增長(zhǎng)趨勢(shì)與威爾邦較接近的只有立訊精密(行情002475,診股)，增幅分別為47.96%、66.43%，即便如此也沒法與威爾邦（年均復(fù)合增長(zhǎng)率61.29%）比肩；與立訊精密形成鮮明對(duì)比的是冠捷科技(行情000727,診股)，其在報(bào)告期內(nèi)的營(yíng)收變動(dòng)率，始終處于5%以下，并且連年下滑；至于其他三個(gè)大客戶，營(yíng)業(yè)收復(fù)合增長(zhǎng)率都在20%以下。

此外，威爾高下游領(lǐng)域的通訊及消費(fèi)電子行業(yè)，在新冠肺炎疫情、宏觀經(jīng)濟(jì)低迷等諸多因素的影響下，過去幾年經(jīng)歷了一輪寒冬，尤其是在2020年大幅下跌：

全球通訊設(shè)備市場(chǎng)情況（來源：招股書）

全球消費(fèi)電子市場(chǎng)情況（來源：招股書）

綜上，下游客戶根本支持不了威爾高營(yíng)收61.29%狂飆般的增長(zhǎng)率！

4.收入增幅與用電量、產(chǎn)量變動(dòng)不一致

通常來說，生產(chǎn)所消耗的能源大多是水或電，威爾高也在招股書中提到，公司生產(chǎn)過程中所耗用的能源主要為電，故而可以推得其產(chǎn)量與用電量應(yīng)存在近似對(duì)應(yīng)的正比關(guān)系，即產(chǎn)量越大、用電量也越大。同時(shí)，招股書顯示，威爾高于2019年開始擴(kuò)大產(chǎn)能產(chǎn)量，而其所售產(chǎn)品也都來源于自有工廠生產(chǎn)，因此，公司的營(yíng)收增長(zhǎng)與產(chǎn)量增長(zhǎng)也應(yīng)近似對(duì)應(yīng)。

基于上述對(duì)應(yīng)關(guān)系，華聲財(cái)報(bào)羅列出三者在2019年至2021年的數(shù)據(jù)及其增長(zhǎng)率對(duì)比情況，詳見下表：

營(yíng)收、用電量與產(chǎn)量變動(dòng)對(duì)比情況（數(shù)據(jù)來源：招股書）

由表格中的數(shù)據(jù)不難看出，2019年至2021年威爾高的營(yíng)業(yè)收入、用電量和產(chǎn)量三者增長(zhǎng)率并不一致，甚至也談不上近似。在用電量增長(zhǎng)率由37.11%下跌至26.46%，即降低10.65%的情況下，產(chǎn)量增長(zhǎng)率卻只下降了1.76%，而在此基礎(chǔ)上，營(yíng)收增長(zhǎng)率卻由58.32%提升至64.32%，增長(zhǎng)了6個(gè)百分點(diǎn)。以上各數(shù)值之間明顯不合邏輯，其中究竟藏何貓膩，恐怕只有公司自己心知肚明。

二

高綜合毛利率背后有隱情，廢料銷售疑有貓膩

據(jù)招股書，報(bào)告期各期，威爾高綜合毛利率分別為23.22%、25.14%、20.29%和24.77%；主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為20.18%、21.56%、14.77%和20.96%。通過對(duì)比，二者存在明顯差異，各期均有3%以上的差值，尤其是2021年主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率甚至一度低于綜合毛利率5.52個(gè)百分點(diǎn)。造成這一差異的背后原因究竟是什么呢？

據(jù)華聲財(cái)報(bào)查閱相關(guān)資料發(fā)現(xiàn)，主要原因是出在威爾高的“其他業(yè)務(wù)”上，即：其他業(yè)務(wù)毛利率高且銷售權(quán)重較大，造成了公司綜合毛利率與主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率之間的差異較大。

值得一提的是，威爾高在最初版本的招股書中，對(duì)于其他業(yè)務(wù)的毛利和毛利率情況并沒有進(jìn)行詳細(xì)披露，直到監(jiān)管層追問才在更新版的招股書中作出補(bǔ)充。此外，就公司所補(bǔ)充的內(nèi)容來看，“其他業(yè)務(wù)”這部分隱含的信息量極大，存在相當(dāng)大的疑點(diǎn)。

據(jù)招股書及問詢回復(fù)，威爾高其他業(yè)務(wù)的毛利主要來自廢料銷售，廢料主要包括PCB生產(chǎn)過程中產(chǎn)生的銅板、報(bào)廢板及邊角料、含銅蝕刻廢液、含銅污泥、廢銅箔、廢鋁片等。報(bào)告期內(nèi)，公司廢料銷售毛利率分別為86.18%、81.19%、90.31%及94.89%，毛利率逐年增高。

對(duì)此，威爾高解釋“由于PCB各道生產(chǎn)工序產(chǎn)生的廢料，對(duì)應(yīng)成本不易分?jǐn)?，所以公司僅將蝕刻廢液回收提煉成的銅板對(duì)應(yīng)的運(yùn)營(yíng)費(fèi)、水電費(fèi)、消耗的材料和自有提銅設(shè)備的折舊等計(jì)入廢料銷售成本，而其他生產(chǎn)環(huán)節(jié)產(chǎn)生的廢料未單獨(dú)核算成本，且廢料成本已相應(yīng)計(jì)入各工序產(chǎn)品的生產(chǎn)成本，使得公司其他業(yè)務(wù)的毛利率較高，符合企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定。”

企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的確規(guī)定了什么樣的項(xiàng)目應(yīng)該計(jì)入哪一個(gè)會(huì)計(jì)科目的具體標(biāo)準(zhǔn)，但這并不意味著企業(yè)可以任意計(jì)提項(xiàng)目數(shù)額，譬如，威爾高自行提煉銅板，那么提煉的純度、功耗等一系列指標(biāo)究竟是多少？若以此操控提煉過程中所產(chǎn)生的相關(guān)成本并計(jì)入廢料銷售成本，可虛增“其他業(yè)務(wù)”毛利，最終體現(xiàn)在綜合毛利率上就是一張“高毛利、好業(yè)績(jī)”的答卷。

除此之外，威爾高還存在向銷售廢料的客戶進(jìn)行采購(gòu)的情況，具體如下：

①報(bào)告期內(nèi)，公司向廣東臻鼎環(huán)境科技有限公司銷售廢料分別為667.41萬元、644.46萬元、1650.65萬元及550.26萬元，向其采購(gòu)銅板、設(shè)備和支付運(yùn)營(yíng)費(fèi)分別為50.55萬元、135.08萬元、209.56萬元及177.28萬元；

②2019年至2021年，公司向江蘇凈拓環(huán)保科技有限公司銷售廢料分別為257.29萬元、712.91萬元及1160.62萬元，向其采購(gòu)設(shè)備和和支付運(yùn)營(yíng)費(fèi)分別為514.32萬元、213.31萬元及624.86萬元；

③2021年和2022上半年，公司向江南新材銷售廢料分別為713.36萬元、634.22萬元，向其采購(gòu)銅球和支付加工費(fèi)分別為5484.70萬元、1118.81萬元，并且在2019年和2020年合計(jì)向其采購(gòu)過5081.93萬元的原材料。

此外，需要注意的是，在2019年和2020年，為了廢料銷售方面的便利，威爾高實(shí)控人存在通過個(gè)人卡為公司代收廢料銷售款的情形，代收廢料銷售款的金額分別為780.98萬元、97.52萬元。

綜上所述，廢料客戶同時(shí)身兼供應(yīng)商，以及實(shí)控人利用個(gè)人卡代收廢料銷售款的行為，無一不讓人對(duì)公司廢料銷售及其高毛利率的真實(shí)性產(chǎn)生猜疑。

最后，作為一家正處于IPO進(jìn)程中的公司，尤其是未來想要在創(chuàng)業(yè)板立足，威爾高還需要意識(shí)到一點(diǎn)：現(xiàn)階段公司主打的銷售產(chǎn)品雙面板和多層板，相較于目前行業(yè)領(lǐng)先廠商所制造的HDI板、封裝基板等高附加值PCB產(chǎn)品而言，在技術(shù)附加值、產(chǎn)品制造技術(shù)和工藝水平上都處于較落后領(lǐng)域。

因而，無論本次IPO審核通過與否，在公司未來的發(fā)展進(jìn)程中，都需要秉持著“三創(chuàng)四新”的決心，不斷提升硬實(shí)力，才能穩(wěn)固地立于行業(yè)之林。

關(guān)鍵詞： 營(yíng)業(yè)收入 報(bào)告期內(nèi) 變動(dòng)情況